人人都在谈论中国的投机者。

　　今年以来，随着机构和散户向大宗商品市场倾泻资金，中国市场的成交量和未平仓合约上演了史无前例的狂飙行情。

　　上海期货交易所、大连商品交易所都上调了期货交易保证金和交易费用，力图让螺纹钢、铁矿石等炙手可热的期货品种冷却下来。

　　随着期货价格和成交活动有所降温，飙升的态势似乎已得到控制。

　　不过当前的疯狂交易，让我们不应对中国国内大宗商品交易所与日俱增的全球影响力等闲视之。

　　在诸如镍这样的市场上，上期所价格的急剧上涨正在对实货领域产生越来越强大的影响，其涟漪已波及到全球精炼镍的供应链。

　　**一路向上**

　　去年3月，上期所推出了期镍合约，推出以后成交量和未平仓合约急剧上升。

　　过去几周大宗商品市场的跨品种疯狂行情，该合约也无法完全置身事外，而且其成交活动自推出那日起便一直处于快速上行的曲线之上。

　　上期所期镍成交量已经时不时超过了伦敦金属交易所(LME)的成交量，而后者占据镍大宗交易市场主导地位已经有好多、好多年了。

　　比如，即使把中国交易所习惯于在成交量中计入交易双方的因素考虑进寺，上海期镍合约3月成交仍高达1,076万吨左右。

　　而即使LME复杂的价差结构会灌高成交量，LME的镍合约成交也只有1,050万吨。

　　上海期镍未平仓合约也呈现稳步增加，目前略超过70.7万吨。

　　虽然距离LME的未平仓合约规模196万吨还有段距离，但值得注意的是，上海期镍未平仓合约并未剧烈波动，不像近几周中国一些最泡沫化的大宗商品合约。

　　结论是，虽然上海期镍可能也会像其他中国商品市场一样面临短线投资大军涌入，但上海期镍的涨势奠基于更大、更制度化、准备持仓更久的投资人。

　　**俄罗斯镍**

　　正由于交投活动爆炸式成长，以至于上海期镍合约一推出没多久，就爆发2015年7月合约轧空事件。

　　当时发生的问题是，六个中国商品交割品牌库存不足，无法满足空仓持有人欲以实货金属结清仓位的需求。

　　因此，上期所允许以诺里尔斯克镍业生产的三个俄罗斯镍品牌来交割。

　　如此一来，这改变了全球各地精炼镍的流向及库存。

　　这是因为在那之后俄罗斯的镍大举涌向中国。来自俄罗斯的进口从2014年的7.5万吨跳升至2015年的19.4万吨，而以2016年第一季进口年率达29.5万吨。

　　中国进口精炼镍总是会包含部分来自于俄罗斯的产品，以往比重多介于45-55%之间。

　　而在整体进口量大增的情形下，去年俄罗斯进口比重跳升至64%，今年第一季则升至68%。

　　当中有部分精炼镍进入上海期交所注册仓库，而这些仓库的库存持续升高，目前略超过8万吨。

　　更多金属则是去向不明。花旗分析师David Wilson在4月26日的报告中估计，保税仓库及其他交易所以外仓储存放的精炼镍约25-30万吨。

　　当中大部分是与某种形式的融资交易挂勾。这并不是什么新鲜事。因为镍的价值相对较高，所以长期以来一直是市场偏好的担保大宗商品。

　　至于此间交易所的交割选项是否让中国银行业者增添一份保障，从而提供融资交易的额外助力，则仍有待讨论。

　　**形态改变**

　　上海期镍合约吸引俄罗斯镍流入，正在改变LME的库存组成及实货市场的升水结构。

　　诺里尔斯克镍业是全球最大的镍全板负极板生产商；以往LME镍注册库存中几乎全是这种形态的镍。

　　这是因为全板镍以往也是最廉价的精炼镍形式。对于许多生产商来说，全板镍块头太大，使用前需先切割成更容易处理的尺寸，因此全板镍交易价较切割好的阴极镍及镍块呈现贴水。

　　全板镍曾经在LME库存占比持续超过90%，然而目前仅略高于40%。

　　这个占比数字自2012年中期以来持续下降，值得注意的是，过去六个月左右跌势明显加剧。

　　看来，LME期镍合约交货形式似乎正在微妙改变。现在LME注册库存中占最大比重的是镍块。

　　实货市场的“形态”也在转变，更倾向于俄罗斯的全板镍。

　　沪镍套利及实货的火热需求，已导致俄罗斯全板镍的升水高于其他形态的镍。

　　比方说，LME经纪商Triland Metals在4月20日的实货升水报告中提到，比利时港口安特卫普的俄罗斯全板镍交投较LME现货价格升水40美元，而亚洲几个地点的镍块升水为5-10美元。

　　这完全不同于以往的现货交易型态，系受到上海迅速窜起成为镍交易中心的推动。

　　**双城记**

　　目前，上海期交所与LME期约没有理由无法分别以中国国内及国际市场的型态并存。

　　实际上，上海交投的成长可能对伦敦有利，因为中国的新合约刺激了实货与期货的套利交易。

　　至于未来就比较说不准了。

　　中国希望中长期能成为基本金属等大宗商品价格制定者而非接受者，此一企图昭然若揭。

　　中国是否会允许上海期交所这类交易所对国际市场开放？或者倾向采行类似香港交易及结算所有限公司在股市率先采用的沪港通连结模式？

　　答案再简单不过了。

　　不过无庸置疑的是，像上海期镍这类稳步崛起的合约，不但已经开始影响定价，实际上也改变了市场的风貌。

（上海墨钜特殊钢）整理
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